Skryté hrozby dnešních dluhů

Současný svět, a především jeho rozvinutá část včetně Evropy a Spojených států, se až po uši topí v dluzích. Rychle rostoucí závazky už stáhly ke dnu několik ekonomik včetně Řecka, Irska nebo Portugalska. Podobný osud ohrožuje i další země. Pozornost ekonomů, novinářů i široké veřejnosti bývá tradičně upřena ke státnímu dluhu. Ten však není zdaleka jediným rizikem. Příklad Irska ukazuje, že stejný, či dokonce větší význam má objem a růst bankovních úvěrů soukromému sektoru.

Nejen vládní dluhy

Nejčastěji zmiňovaným souslovím dneška je právě veřejný dluh. Mnohdy ale zaniká skutečnost, co všechno takový dluh zahrnuje. Někdy bývá zaměňován s dluhem centrální vlády. Tak tomu ale není. Je třeba k němu přičíst ještě závazky států (v případě federací), provincií, měst a státních agentur.

V případě České republiky naštěstí dluhy krajů a obcí nehrají velkou roli - závazky jiných státních institucí však ano. A to i když formálně nemají podobu dluhopisů s prospektem emitenta, kuponovou sazbou a dobou splatnosti. Konkrétně jde například o závazky plynoucí z podepsaných smluv. Ministerstvo dopravy podepsalo celou sérii kontraktů ještě za předminulé vlády. Celková hodnota jde do desítek miliard korun. Vypovědět tyto kontrakty by mohlo znamenat sérii prohraných sporů a vznik dalších závazků v podobě smluvních sankcí. Tyto závazky však nevstupují do statistik státního dluhu. Dokonce z formálního hlediska nejde ani o mandatorní výdaje.

Těmi jsou však bezpochyby penze. Navrhované výdaje ministerstva práce a sociálních věcí na rok 2012 sahají k 494 miliardám korun - lví podíl na této sumě mají výdaje stanovené zákony, na nichž nelze šetřit bez změn těchto zákonů. Kumulovaná současná hodnota závazků plynoucích z průběžného penzijního systému zastiňuje dosavadní výši státního dluhu o desítkový řád.

Veřejná role soukromého dluhu

Důležitý není jen veřejný, ale také soukromý dluh. Úvěrová bublina v soukromém sektoru může mít dokonce horší následky než nadměrný veřejný dluh. Je to totiž především bankovní úvěr, který rozhoduje o objemu soukromých investic a o spotřebě domácností. Význam bank pro podnikatelský sektor je zvláště klíčový v ekonomikách s nedostatečnými nebo přímo zakrnělými kapitálovými trhy - kam bohužel patří i Česko. Česká republika však naštěstí nepatří mezi ekonomiky postižené bankovní krizí jako Španělsko nebo v ještě větší míře Irsko. Obě tyto země vstoupí do učebnic financí jako ilustrace snahy nahradit veřejné dluhy soukromým zadlužením. Neúspěšné snahy, samozřejmě.

Jak tento proces vlastně začal? Pakt růstu a stability obsahuje dva limity, které se týkají zadlužení: známá tři procenta na roční rozpočtový deficit a neméně známých šedesát procent na státní dluh vůči HDP. Pakt ovšem neříká nic o limitech na bankovní úvěry. Zároveň platí, že členstvím v eurozóně se menším ekonomikám otevírá neomezený prostor, odkud lze čerpat zdroje pro úvěrovou expanzi.

Irské banky od zavedení eura půjčovaly bezprecedentním tempem. Během deseti let počínaje rokem 1998 vzrostl objem dluhu v soukromém sektoru ze 60 procent hrubého domácího produktu na 215 procent.

V nominálním vyjádření vzrostly dluhy irského soukromého sektoru 5,5krát.

Státní a soukromý dluh je v rámci eurozóny propojen, jak je zřejmé z funkce mechanismu tvorby peněz. Každá národní vláda může prodávat dluhopisy komerčním bankám. Tím získá peníze, které vzápětí „roztočí“. A banka získá úrokové výnosy. Státní dluhopisy banka dále použije jako zástavu na úvěr od Evropské centrální banky za příznivou úrokovou sazbu (repo obchody). Půjčené peníze komerční banka dále půjčí soukromému sektoru za vyšší sazbu. Uplatňuje se řetězec příčinných souvislostí:

• růst státního dluhu › růst objemu repo půjček bankám od ECB › růst objemu úvěrů v ekonomice › růst hrubého domácího produktu › růst objemu vybraných daní › růst veřejných výdajů › potenciální rozpočtová krize, která propukne v momentě, kdy se tento kolotoč v důsledku nějakého šoku zadře

Irsko mělo před krizí státní dluh ve výši pouhých 25 procent HDP. Stačilo málo a ocitlo se ve státním bankrotu - vinou systémové konstrukční chyby v zóně společné měny, kterou Irové sami neměli šanci odstranit! V rámci mechanismu eurozóny tedy existuje kladná zpětná vazba, která posiluje úvěrovou expanzi v příznivých časech, ale působí credit crunch (sníženou schopnost bank poskytovat úvěry, pozn. red.) ve zlých dobách. Celý systém je fundamentálně chybně navržen, vede k přirozené nestabilitě systému a neobsahuje bezpečnostní mechanismy.

Dluh čistý a hrubý

Existuje rozdíl mezi hrubým a čistým státním dluhem. Dluhová zátěž je méně těžká a nebezpečná, pokud stát dluží sám sobě nebo svým agenturám.

Často se hovoří o Japonsku, jehož dluhová zátěž sice směřuje ke 200 procentům HDP, avšak země nebankrotuje, neboť značná část dluhů je vlastněna státními úřady.

Do značné míry podobná situace platí pro USA. Z celkové sumy 13 343 miliard dolarů federálního dluhu vláda vlastní 32 procent, Federální rezervní systém 10 procent (podle stavu z června 2011). Připočteme-li dalších 5 procent vlastněných státními vládami, městy a obcemi, zjistíme, že americký veřejný sektor vlastní 47 procent federálního dluhu. Dalších 18 procent vlastní banky, soukromé penzijní fondy, pojišťovny a podílové fondy ze Spojených států. Kolem 31 procent vlastní zahraniční investoři, zbytek koluje v makléřských firmách nebo ho drží nefinanční podniky a soukromí investoři. Do jaké míry úvěrují USA Číňané? Celkově ČLR vlastní asi 8 procent amerického federálního dluhu. Na druhém místě jsou Japonci s 6,4 procenta dluhu. Čistý federální dluh koncem 1. čtvrtletí 2011 tedy činil 55 procent HDP, což je podstatně zvládnutelnější číslo než 95 procent HDP, kolik obnáší celkový dluh. Nicméně ani menší z obou čísel není malé.

Evropské země ovšem většinou nemají to štěstí, aby z velké části dlužily samy sobě.

Pokud jde o dluh české vlády, 35 procent dluhu drží komerční banky, 23 procent pojišťovny a penzijní fondy, téměř 34 procent vlastní různí zahraniční investoři. Necelá dvě procenta vlastní české domácnosti a nefinanční podniky - a pouhé 4,35 procenta je ve vlastnictví vlády, vládních agentur a České národní banky! Z veřejného dluhu ve výši 41,3 procenta HDP tedy 37 procent HDP představuje čistý dluh České republiky. Struktura dluhu dále ukazuje, že státy nedluží hrstce lichvářů, kteří tahají ze zákulisí za nitky a které by v případě nutnosti bylo možno „skřípnout“. Navíc banky, pojišťovny, penzijní a podílové fondy nejsou koneční vlastníci: drží dluhopisy jménem svých klientů. Ošidit finanční instituce by tak znamenalo ošidit celou veřejnost.

Kde má kořeny krize?

Existují jen tři způsoby řešení vysokého státního dluhu.

Úsporná opatření, částečná platební neschopnost, nebo rozpuštění dluhu v inflaci. Započtení dluhů vzájemně si dlužících ekonomik je chimérou, o níž nemá smysl hovořit. Pochopitelně jen první ze zmíněných variant je správná. Ne vždy je však toto správné řešení postačující.

Za zmínku stojí také návrhy, které dluhovou zátěž neřeší. Nejhorším nápadem desetiletí zdá se být idea společného evropského dluhopisu. Kdyby byl zaveden, znamenal by zavedení permanentního penězovodu z jedněch evropských ekonomik jiným. Tedy institucionalizovaný morální hazard povýšený na politiku.

Totéž lze tvrdit o fiskální federalizaci Evropské unie. Neexistuje mechanismus, kterým by zavedení centrálního rozpočtu mohlo přispět k řešení problémů - zato existuje konkrétní nebezpečí, že z evropského federálního rozpočtu se záhy stane podobné monstrum jako z rozpočtu USA.

Smysl postrádají i návrhy založit evropskou ratingovou agenturu. Příčinou problémů Řecka, Portugalska, Irska, Španělska nebo Itálie nejsou chybná ratingová hodnocení; krize má kořeny v přílišném zadlužení. Toto je podstata věci. Vše ostatní je komentář.

Psáno pro Ekonom