Praktická proroctví na rok 2008

Ve srovnání se vpádem Chaldejců a s dobytím Jeruzaléma nejsou nynější ekonomické problémy a otřesy na finančních trzích žádnou tragédií. Což samozřejmě neznamená, že by bylo rozumné je ignorovat. Co jsou tedy dominantní události poslední doby na trzích a v globální ekonomice? Jaké hrozby a jaké příležitosti skrývají pro příští rok?

Další dějství dramatu amerických substandardních hypoték
Pokud někdo myslel, že nejhorší již pominulo, optimisticky se mýlil. Teprve nyní vyvstává na povrch celý rozsah katastrofy. Počítání škod ukazuje miliardové ztráty velkých bank. Největší americká bankovní skupina Citigroup ztratila nejméně 11 miliard dolarů, další americké banky jako například Morgan Stanley, Merrill Lynch a Goldman Sachs ztratily 40 miliard dolarů, přičemž ztráty ještě nejsou plně sečteny. I evropské banky trpí, zejména Deutsche Bank.

Člen Rady guvernérů Federálního rezervního systému Randall Kroszner prohlásil, že podmínky pro substandardní hypotéky se mohou ještě zhoršit, jelikož ceny domů pravděpodobně zůstanou „pomalé“ i během roku 2008.

V návaznosti na špatné zprávy z hypotéčního trhu klesaly i ceny akcií společností Home Depot a Lowe, což jsou americké obdoby řetězců OBI, Hornbach nebo Baumax.
Ben Bernanke prohlásil, že lze očekávat zpomalení růstu, ale nikoli recesi. Pochopitelně, že osoba v jeho postavení nemůže prohlásit, že recese je pravděpodobná.

V praxi, přeloženo do lidského jazyka, to tedy znamená, že recese patrně nastane, než bys řekl „předseda Rady guvernérů Federálního rezervního systému“. Souvislost s Evropou: zpomalení růstu v Eurozóně.

Hrozba: Akciové indexy mohou stagnovat nebo dokonce klesat. Americká ekonomika zřejmě půjde do recese.

Příležitost: Levný nákup akcií a nemovitostí – pro toho, kdo neztratí nervy!

Snižování úrokových sazeb v USA
Trh je ovládán masivním očekáváním dalšího snižování základních úrokových sazeb v USA. Vzhledem ke stavu a vývoji americké ekonomiky je to značně pravděpodobné. Důsledkem těchto očekávání je například i velmi nízký výnos do doby splatnosti desetiletého amerického státního dluhopisu, který koncem týdne dosáhl pouhých 4,22 % per annum.

Nízké výnosy amerických dluhopisů táhnou dolů americký dolar, který „padá jako cihla“, jak výstižně konstatoval server CNN Money. Dno poklesu dolaru není vidět – na prognózách vývoje měn si poškodila odbornou pověst řada ekonomů, takže není důvod, proč bych měl rozmnožovat jejich řady. Spokojím se s konstatováním, že držet cizí měny ze spekulativních důvodů nelze doporučit.

Pokles úrokových sazeb v USA ovlivní i úrokové sazby v Evropě, zejména pokud jde o výnosy dlouhodobých dluhopisů. To se následně promítne i do yieldů komerčních nemovitostí.

Hrozba: Nízké sazby mohou vyvolat inflační tlaky – přesněji řečeno, již je vyvolávají, jak lze soudit z vývoje ceny ropy a potravin.

Příležitost: Očekávaný rychlý růst hypotéčních sazeb nebude tak rychlý.

Možný konec éry levných peněz
Několik posledních let platilo, že kapitálu nebyl ve světě dostatek, nýbrž gigantický přebytek. Úvěrová expanze v hlavních světových ekonomikách po roce 2001 způsobila, že ceny akcií, dluhopisů, nemovitostí, ropy, zlata a mnoha dalších komodit podstatně vzrostly. Levné a snadno dostupné peníze pronikly všude a v souladu s kvantitativní teorií peněz nafoukly ceny všeho možného i nemožného: od cen dluhopisů až po ceny luxusních předmětů.

Nyní se karta možná obrací. Ceny nemovitostí v USA klesají. Český P-Index zatím neklesá, ovšem vykazuje známky jistého váhání. A na aukci impresionistů v síni Sotheby’s činil celkový výtěžek jen 270 miliónů dolarů, přičemž minimální očekávaný výnos činil 356 miliónů. Van Gogh s vyvolávací cenou 35 miliónů nevyvolal zájem ani jednoho dražitele a neprodal se. Před rokem (nebo ještě před půlrokem) by stejná dražba měla bezpochyby mnohem větší úspěch.

Nepříliš zdařilá dražba obrazů sama o sobě nemá makroekonomický význam, ale může být signálem jistého trendu. Závažnější je zpráva o tom, že Evropská komise snížila prognózu hospodářského růstu. Odhad růstu hospodářství eurozóny pro rok 2008 byl snížen na 2,2 %, pro rok 2009 na 2,1 %. „Mračna se nahromadila na obzoru po letních turbulencích na finančních trzích, zpomalením americké ekonomiky a stále rostoucím cenám ropy,“ prohlásil komisař pro hospodářské a měnové záležitosti Joaquín Almunia.

Jak ale může končit éra levných peněz, když se čeká další snižování sazeb? Není to protimluv? Není. Cena peněz ve smyslu tržní úrokové sazby je dána bezrizikovou mírou výnosu a rizikovou přirážkou neboli spreadem. I když bezriziková úroková míra (míra výnosu státních dluhopisů) klesá, celková dostupnost úvěrů se může snižovat, pokud tržně vnímané riziko roste. Připomeňme, že historicky vůbec nejnižší hodnoty rizikových přirážek na světových trzích byly naměřeny letos v červnu. Od té doby vzrostly, byť mírně. Další pravděpodobná změna je směrem vzhůru, nikoli dolů…

Hrozba: Dražší peníze způsobí zpomalení globálního hospodářského růstu – se zřejmými dopady na trhy akcií a nemovitostí.

Příležitost: Bude možné koupit kvalitní nemovitosti a akcie za dobrou cenu – a možná také impresionisty.

Pokračující volatilita na akciových trzích včetně emerging markets
Nepříznivé zprávy z oblasti bankovnictví, makroekonomiky, cen nemovitostí, cen ropy a klesajících podnikových zisků se přirozeně nepříznivě promítají do cen akcií. Akciové indexy nezaznamenaly drtivý propad jen díky tomu, že doposud nebyly z fundamentálního hlediska nadhodnocené.

Obavy z „medvědího trhu“, jak jej svět poznal v letech 2000-2002 jsou tedy zřejmě přehnané. Nicméně toto není příliš silná útěcha v situaci, kdy náladu akciového trhu nedokáže pozvednout ani jindy spolehlivě fungující očekávání poklesu úrokových sazeb.

Nervozita vyspělých akciových trhů se zatím nepromítala do akcií asijských „emerging markets“, zejména Číny. Čínské akcie letěly v posledních měsících dramaticky vzhůru. Minulý týden se ale karta obrátila a čínské akcie poklesly ze svého vrcholu dosaženého koncem října o více než 12 procent.

To ještě nemusí znamenat prasknutí čínské bubliny, ale je to varovný signál. Zásoba likvidity ženoucí vzhůru již beztak absurdně nadhodnocený čínský trh není bezedná a možnost konce éry levných peněz může její prasknutí uspíšit.

Hrozba: Ani doposud vynikající výkonnost akcií regionu BRIC (Brazílie, Rusko, Indie, Čína) nepředstavuje atraktivní alternativu k volatilním západním trhům. Naopak, hrozí zde mnohem hlubší propad.

Příležitost: Investoři se zvláště pevnými nervy zde budou mít zvláště lákavé příležitosti k výhodným nákupům.

Kdo vydělal na čínském trhu, má šanci realizovat zisky
Ještě jeden praktický závěr pro investory, kteří mají své portfolio částečně umístěné v akciích BRIC nebo v jiných emerging markets. Nastává chvíle, kdy je namístě propadnout panice? Řekl bych to asi takto: jakákoli krize na finančních trzích může být pro investora velmi dobrou příležitostí, pokud je schopen ji využít. To v praxi znamená:

• Opravdu bych nedoporučoval držet v portfoliu větší procento akcií exponovaných na Čínu a BRIC. To se netýká garantovaných fondů.
• Kdo pravidelně investuje, nechť pokračuje: období poklesu burzovních indexů jsou nejlepšími časy pro pravidelné investory. Chce to jen pevné nervy a zatnout zuby.
• Nikomu neuškodí mít likvidní rezervu. Kdo v předchozích měsících nebo letech vydělal na čínském trhu, má nyní ideální šanci realizovat zisky.

Velmi důrazně upozorňuji, že obecně nejsem stoupencem „časování“ trhu, protože v naprosté většině případů analytici nebývají schopni předpovídat vývoj trhu. Ani nyní není jasné, jestli velká korekce čínského trhu je již zde, anebo zda jde pouze o zakolísání a „velký třesk“ přijde až někdy později.

Nicméně čínský trh se nachází ve fázi pokročilé „bubliny“, kdy pravděpodobnost hluboké korekce čínských akcií je velmi vysoká. Jde o výjimečnou situaci. Nevystoupit z trhu by znamenalo hazard.

Připomenul bych ještě aforismus, podle něhož jsou zkušenosti chyby, ze kterých jsme schopni se poučit. V roce 2000 jsem včas nepoznal prasknutí internetové bubliny. K této chybě se poctivě přiznávám s poznámkou, že podruhé již podobný omyl udělat nehodlám.

Samozřejmě, že tentokrát se můžu mýlit v opačném směru. Čínské akcie mohou růst ještě řadu měsíců a kdekdo mi může vyčítat, že jsem před bublinou varoval příliš brzy. Raději však budu varovat příliš brzy než příliš pozdě.

Autor je ředitelem pro strategii společnosti Partners.

Další články Pavla Kohouta