Bruntálská rupie po deseti letech

Před deseti lety jsem byl ještě eurooptimistou. Přesvědčeným, o čemž svědčí mimo jiné i článek z ledna 2002, který otiskl deník MF DNES. Článek stojí za to být přetištěn v původním znění:

K čemu bruntálská rupie?

Společná evropská měna má nejen svoje zastánce, ale i odpůrce. Ti používají řadu argumentů, z nichž některé nelze brát na lehkou váhu. Pokusme se některé z nich stručně zhodnotit.

Námitka č. 1: V minulosti existovaly různé měnové unie, ale většina z nich nakonec skončila špatně: latinská a skandinávská měnová unie v 19. století, měnová unie Velké Británie a Irské republiky ve 20. století, česká a slovenská měnová unie, která v roce 1993 nepřežila ani čtvrt roku.

Odpověď: Měnové unie založené v 19. století skončily s první světovou válkou, která přinesla záplavu peněz tištěných jednotlivými národními bankami. Rozdílná míra inflace v jednotlivých zemích způsobila neudržitelnost původních paritních směnných kurzů. V případě Irska šlo v roce 1979 o jednostranné odstoupení, protože Irové nechtěli trpět inflační politikou britské vlády. Česko-slovenská měnová unie se rozpadla v důsledku nedostatku politické vůle obou států dodržovat konzistentní měnovou a fiskální politiku. Úhrnem: alfou a omegou fungování měnových unií mezi státy je politická vůle dodržovat závazky, které z existence jednotné měny vyplývají. Politická vůle členských zemí Eurozóny bude trvat tak dlouho, dokud se jim euro vyplatí.

Námitka č. 2: Náklady spojené s eurem převýší jeho ekonomický přínos, protože jedenáct zemí eurozóny netvoří optimální měnovou oblast. Spojeným státům trvalo 150 let, než výhody společné měny (USD) převážily náklady spojené s jejím udržováním (oblíbený argument Václava Klause, který vychází ze studie, jejímž autorem je Hugh Rockoff z Rutgers University).

Odpověď: Profesor Rockoff má pravdu: teprve ve 30. letech 20. století se USA přiblížily ideálu optimální měnové zóny. Ale proč byla do té doby společná měna Americe spíše ke škodě? Protože umožňovala rychlé šíření regionálních bankovních krizí po celé federaci. V dobách, kdy neexistovala centrální banka (do roku 1913) nebo kdy centrální banka ještě neměla potřebné zkušenosti se zvládáním bankovních krizí (do konce 30. let), byla společná měna pro USA mnohdy těžkým břemenem, například během hospodářské krize v 90. letech 19. století.

Od třicátých let se však velmi výrazně zlepšila úroveň centrálního bankovnictví, bylo zavedeno povinné pojištění vkladů, komerční banky postupně zavedly velmi kvalitní risk management – to vše platí pro USA i pro eurozónu. Systémové riziko – nebezpečí vypuknutí rozsáhlé bankovní krize – je dnes účinně minimalizováno. Klausův argument proti euru vypůjčený z Rockoffovy studie je tedy ve skutečnosti argumentem ve prospěch eura, pokud vezmeme v úvahu potřebné souvislosti.

Námitka č. 3: Společná měnová politika v rámci eurozóny může být nevýhodná pro některé regiony.

Odpověď: Ano, může. Ale i v rámci České republiky může být pro některé regiony nevýhodná politika prováděná centrální bankou v Praze. Teoreticky by například Bruntálsko nebo Mostecko mělo mít volnější měnovou politiku než Praha. Suverenita krajů by díky samostatné měně zajisté vzrostla, což by se mohlo líbit místním politikům. Směnárníci by si také rádi přivydělali na poplatcích za obchody s pražskou hřivnou, mosteckým piastrem, bruntálskou rupií nebo brněnským dirhamem. Zda bychom na tom v praxi byli lépe? Sotva: zvýšené měnové riziko a transakční náklady by bezpochyby převážily nad výhodou samostatné měnové politiky.

Evropa jde opačným směrem. Ekonom Andrew Rose z University of California uvádí, že vzájemný obchod mezi členskými zeměmi eurozóny by se díky jednotné měně mohl až zdvojnásobit. Bourání bariér ekonomice prospívá a tato skutečnost je silnější než teorie optimálních měnových oblastí. Připouští to i největší žijící autorita v tomto oboru, nositel Nobelovy ceny Robert Mundell, který je velkým přívržencem eura, a dokonce uvažuje o budoucím vzniku společné světové měny.

Bavíte se dobře? Ale to jsme teprve začali.

Jak jsem se mýlil ohledně eura

Mám-li s výhodou zpětného pohledu komentovat své vlastní naivní názory z ledna 2002, začnu samozřejmě s bodem jedna: alfou a omegou fungování měnových unií mezi státy je politická vůle dodržovat závazky. To snad není třeba komentovat. Stačí jedno slovo: Řecko.

Desetiletí 2002–2012 však ukázalo, že rozdílná míra inflace v jednotlivých zemích je problém i tehdy, pokud se jejich vlády chovají rozumně. Nejde však o inflaci definovanou indexem spotřebitelských cen: jde o inflaci peněžní a úvěrovou. Jinými slovy, o růst objemu peněz a úvěrů v každé členské ekonomice. Ukázalo se, že irská nebo španělská úvěrová expanze nejprve způsobila ohromný růst a poté hluboký propad těchto ekonomik.

V roce 2002 nikoho nenapadlo, že by právě rozdílné tempo peněžní a úvěrové inflace mohlo být takovým problémem. Ani Václav Klaus nezdůrazňoval tento bod. Žádný ekonom totiž podobný jev ve své kariéře nezažil. Starším zkušenostem z 20. let pak nebyl přikládán význam: mělo se za to, že podstata ekonomiky se zásadně změnila ve srovnání například s rokem 1873.

Jenže nezměnila. V roce 1873 začala krize, kterou způsobil nadměrný příliv zlata do střední Evropy. V roce 2008 začala krize, kterou způsobil nadměrný příliv eur do periferních částí Evropy. Mění se dílčí reálie, ale podstata zůstává.

Co je důležité: zde nepomůže ani politická vůle. Neexistuje způsob, jak v rámci příliš velké měnové unie odstranit možnost vzniku úvěrových bublin.

Co srovnání USA a EU? Profesor Rockoff správně uvedl, že společná měna „umožňovala rychlé šíření regionálních bankovních krizí po celé federaci“. Přesně to se stalo i v Evropě. Bohužel, kvalitu fungování Evropské centrální banky jsem v roce 2002 zásadně nadhodnotil. Ve skutečnosti se ukázalo, že byla otřesná. Namísto vysoce profesionální instituce se Evropská centrální banka stala politickým orgánem.

K fatální chybě došlo v roce 2003, kdy byl předsedou centrální banky Wim Duisenberg, bývalý nizozemský bankovní guvernér. Jeho slabinou byl nedostatek zkušeností se samostatnou monetární politikou, neboť během jeho úřadu Nizozemí neprovádělo vlastní měnovou politiku: gulden byl vázaný na německou marku, stejně jako úrokové sazby!

Duisenberg byl v listopadu 2003 vystřídán ještě slabším následníkem, kterým byl Jean-Claude Trichet. Jak bývá obvyklé u absolventů École Nationale d’Administration, šlo o byrokrata totálně ignorujícího ekonomii. Měl za sebou hvězdnou kariéru v různých mezinárodních organizacích, ale jeho zkušenost s finančními trhy se rovnala nule.

Tak se stalo, že od roku 2002 do roku 2006 byly úrokové sazby anomálně nízké a podmínky pro tvorbu úvěrů nebývale příznivé. To by bývalo dávalo smysl za předpokladu, že by tyto podmínky platily pouze pro Německo. Jenže co bylo vhodné pro Německo, již nebylo vhodné pro řadu jiných členských států. Za vznik úvěrové bubliny ostatně Duisenberg ani Trichet tolik nemohli. Byla chyba politiků, že Irsko, Španělsko, Portugalsko a jiné menší státy do eurozóny vůbec vstoupily.

A co onen „velmi kvalitní risk management“, který banky údajně zavedly? V roce 2002 byly evropské i americké banky ve skvělém stavu a nic nenasvědčovalo možnosti vzniku závažné krize během příštích deseti let. Jenomže Federální rezervní systém i Evropská centrální banka začaly v určitém bodě doslova pěchovat peníze do ekonomiky. Ukázalo se, že komerční banky měly příliš snadný přístup k příliš velkým objemům úvěrů za příliš nízké sazby. A když je přetlak peněz, ani velmi pokročilé metody řízení rizik nepomáhají. Obchod je prostě převálcuje.

Evropané se přitom chovali ještě méně zodpovědně než Američané. Zejména bankéři v některých menších zemích, především v Irsku, byli jako děti ponechané o samotě v cukrárně. Risk management šel k čertu, hlavní věcí bylo vykázat co největší nárůst obchodu. Důležitá poznámka: na vině nejsou obchodníci na burze, nýbrž úvěráři. Spekulanti na kapitálových trzích krizi nezpůsobili – nadměrné bankovní úvěry ano. Jestliže francouzský prezident a německá kancléřka nyní chtějí zavést daně z burzovních obchodů, míří na nepravého viníka.

Povinné pojištění vkladů naopak fungovalo, neboť ve většině zemí skutečně zabránilo nejhoršímu: řetězci runů na komerční banky, což bylo největší neštěstí 30. let. Výjimkou bylo Irsko, kde stát neměl dost peněz na výplatu závazků zkrachovalých bank. Tak velká byla tamní úvěrová bublina!

Pokud jde o růst obchodu v rámci eurozóny, ten byl skutečně potvrzen. Nedošlo sice k jeho zdvojnásobení, ale tzv. Roseův efekt se odhaduje na deset až dvanáct procent. Zda to stálo za všechny ty útrapy? Nevím, nevím.

Celkem vzato, zásadně jsem se mýlil, když jsem v roce 2002 věřil, že výhody spojené se zavedením eura převýší náklady. Co horšího, ukázalo se, že nejslabší místo společné měny není odstranitelné: jde o riziko vzniku úvěrových bublin v těch částech eurozóny, pro které je společná měnová politika příliš volná. Toto riziko nelze odstranit žádnou koordinací, federalizací nebo jiným kouzlem.

Euro není Mount Everest

Byl jsem tedy dosti naivní eurooptimista, ale nikoli úplný Hurvínek, abych prosazoval rychlý vstup České republiky do eurozóny. Svědčí o tom jiný článek ze závěru roku 2001. Cituji opět sám sebe:

„Nechceme-li tedy do Evropské unie vstoupit jako chudí příbuzní se sníženou kupní silou úspor, měli bychom se rozhodně snažit o přibližování hospodářské úrovně pomocí postupného posilování kurzu koruny vůči euru tak, jak pozvolna poroste naše ekonomická výkonnost. Někdo by mohl namítnout, že posilování kurzu koruny bude zhoršovat konkurenční schopnost českých výrobců. Zajisté, ale požadavky odborů na zvyšování nominálních mezd v případě strategie inflační konvergence by měly stejný, ne-li horší efekt. […] Když během let 1998–1999 nastal rychlý pokles inflace, naskytla se tak možnost sledovat cestu konvergence prostřednictvím posilování měnového kurzu. Tato možnost je stále otevřena.

Pokud by se tedy hypoteticky konalo referendum o přijetí eura místo české koruny k 1. lednu 2002, hlasoval bych proti. Euro není žádný Mount Everest, který by bylo nutné dobýt z prestižních důvodů ‚protože tam je‘. Není důvod, proč urychlenému členství v eurozóně obětovat část úspor obyvatelstva. Samotné členství v EU nicméně může mít velmi příznivý vliv na růst kurzu koruny, pokud povede k růstu produktivity české ekonomiky. Na euro budeme zralí teprve tehdy, až naše ekonomika bude minimálně na polovině výkonnosti ekonomik Německa a Rakouska (HDP per capita v nominálním eurovém vyjádření). A to bude trvat ještě velmi dlouho, protože nyní je HDP per capita těchto zemí zhruba 4,5násobkem české ekonomické výkonnosti.“

Tato slova z listopadu 2001 se nakonec splnila: Česká republika je nyní na 41 procentech výkonnosti Německa (v nominálním vyjádření), když v roce 2000 byla na pouhých 23 procentech. Čech si už nemusí připadat za hranicemi jako úplný nuzák; přitom česká inflace byla během posledního desetiletí nízká. Vděčíme za to koruně. Pokud bychom někdy ve vzdálené budoucnosti měli přijímat euro, pak rozhodně ne dříve, než budeme alespoň na polovině německého HDP per capita v nominálním vyjádření. Raději později, protože eurozóna již není prestižní klub. A kdybychom si ponechali vlastní měnu navždy, ani pak by se nic zlého nestalo.

Požadavky na zvyšování nominálních mezd byly ovšem vyslyšeny v Řecku, Portugalsku, Španělsku a v Itálii, tedy v zemích, které mají problémy s konkurenceschopností. Euro nezvýšilo jejich ekonomickou výkonnost: mělo zcela devastující efekt na obchodní bilance těchto zemí.

A mimochodem, mělo by Bruntálsko zavést rupii? Ne, to ne. Ovšem Řecko se bez obnovení drachmy nikdy nedostane z krize.

Rozšířená verze eseje psané pro LN