Používáte nástroj pro blokování reklamy. Pokud nám chcete pomoci, vypněte si blokování reklamy na našem webu. Zde najdete jednoduchý návod. Děkujeme.

Pavel Kohout: Poučení z krizového vývoje II. Doma v Evropě

Dvoudílný esej Pavla Kohouta o krizích minulých, současné i budoucích jsme včera opustili nedlouho po pádu Lehman Brothers, banky, kterou jako jedinou nechala americká vláda „exemplárně padnout“. A nyní? Nyní vzhůru domů, do Evropy.

Lze tvrdit, že Evropa si moc dobře pamatovala černý pátek na newyorské burze (24. října 1929) i německou situaci v třicátých letech a byla vskutku zásadně ovlivněna všemi těmito zkušenostmi.

Evropská škodolibost

Evropa sledovala americké maléry na podzim 2008 s povýšeným nadhledem starší sestry, jejíž mladší nezvedený bráška právě upadl na koloběžce a ošklivě si odřel koleno. Tehdejší německý ministr financí Peer Steinbrück se nechal slyšet, že „anglosaský kapitalismus je vyřízený“. (Není asi náhoda, že anglický výraz pro škodolibost – schadenfreude – je převzat z němčiny.)

Bylo možno slýchat ujišťování, že evropské banky nevlastní téměř žádné toxické americké cenné papíry. Španělská centrální banka s ulehčením konstatovala, že „španělský bankovní systém čelí mezinárodní krizi ze zdravé pozice, s dobrou úrovní solventnosti a ziskovosti“.

Četné byly chvály střízlivého evropského hypotečního bankovnictví a příznivá vyjádření na adresu „rýnského“ či „kontinentálního“ hospodářského modelu. Ten je prý rozumnější a umírněnější ve srovnání s bláznivým anglosaským kapitalismem, který se příliš spoléhá na finanční trhy, burzy a podobné nedůvěryhodné instituce hraničící s hazardem. Vždyť přece burza je něco jako ruleta, to ví každý, že.

Ve skutečnosti to bylo naprosto opačně. Nikdy a nikde od roku 2007 nevznikla krize, která by měla něco společného s burzou. Je pravda, že výkyvy burzovních kurzů bývají často divoké a zejména v laické veřejnosti budí paniku – tam ale kořen problému nebyl.

Uplynulo pár let. Spojené státy jsou venku z nejhoršího, zatímco „kontinentální model“ neví, co dělat sám se sebou. Odřené koleno mladšího brášky se dávno zahojilo, ovšem starší sestra se dostala do jiného stavu s neznámým tulákem. Ale dosti již schadenfreude. Hlavním problémem Evropy se ukázala být její domnělá přednost: vyspělé bankovnictví. Během celého poválečného období Evropa nebyla postižena ani jednou krizí kontinentálního rozsahu. Začalo se věřit, že bankovní krize se v Evropě prostě nedějí. Když bylo zavedeno euro, evropské banky si navíc pořádně lokly posilujícího lektvaru v podobě nízkých úrokových sazeb a vypadaly neporazitelně jako Asterix.

Evropané důvěřovali regulátorům stejně jako Američané. Mysleli si, že složitá schémata jako Basel III ukončí výskyt bankovních krizí jednou provždy. Jenže pak se ukázalo, že bankovních úvěrů je zkrátka příliš mnoho. Irsko mělo v roce 2010 objem bankovních aktiv ve výši 872 procent HDP, Island 458, Belgie 380, Francie 338, Španělsko 251, Německo 246 a Řecko 141. Pro srovnání, objem aktiv všech amerických bank dosahoval hodnoty jen 82 procent HDP. Menší číslo znamená menší závislost na bankách a samozřejmě i menší riziko bankovní krize.

Z těchto znepokojivých čísel vyplývá několik závěrů. V první řadě vidíme, že Evropa vděčí za svůj blahobyt dluhu. Nejen veřejnému, ale i soukromému. Veřejné dluhy dlouho pomáhaly živit početnou třídu nezaměstnaných, případně nepříliš produktivních státních zaměstnanců. Soukromé dluhy pomohly postavit jejich domovy a vybavit jejich domácnosti na patřičné úrovni. Nyní západní Evropa stojí před otázkou, kdo a z čeho zaplatí tyto dluhy.

V druhé řadě je zřejmé, že regulace bank selhala. Nikoli proto, že by byla příliš liberální, ale proto, že byla příliš složitá. Již citovaní Haldane a Madouros přesvědčivě ukazují, že jednoduché ukazatele (například hodnota finanční páky) fungují lépe než složité mechanismy rizikového vážení aktiv.

Třetím zjištěním je role Řecka. Jak známo, Řecko se dostalo do nesolventnosti vinou svého špatného hospodaření. Informace o rozpočtové krizi pronikly na veřejnost začátkem zimy 2009 a na jaře 2012 Řecko vyhlásilo částečnou platební neschopnost. Mezitím se stalo zdrojem obrovských problémů v celoevropském měřítku. Vzniká otázka: jak to, že malý stát, jehož ekonomika má rozměry zhruba dvou procent ekonomiky eurozóny, dokázal destabilizovat celý kontinent?

Odpověď: Řecko nebylo důležité samo o sobě. Mohlo ovšem zafungovat jako rozbuška finanční krize evropských bank. Řecko se mohlo stát evropskou analogií Lehman Brothers. A to už by byl velký problém. To se nesmělo stát.

Záchrana Řecka tudíž ve skutečnosti byla záchranou evropských bank, zejména francouzských a německých.

Za čtvrté, existují důvody ke znepokojující hypotéze: většina evropských politiků nechápe podstatu dění. Jistě, nutnost zachránit francouzské a německé banky pochopili všichni. Evropští představitelé však stále nechtějí nebo neumějí pochopit, jaké faktory vedly ke krizi, jak ji optimálně řešit a jaká preventivní opatření zavést.

Nejčastější univerzální odpovědí je federalizace Evropy. Dobrá. USA jsou federalizovány už dávno a za tuto dobu zažily řadu federálních finančních krizí. Před Lehman Brothers to byla krize spořitelen v 80. letech 20. století. Federalizace usnadňuje šíření krizí, podobně jako smrková monokultura usnadňuje šíření kůrovce. Český ministr zahraničí, původní profesí lesník, kůrovci rozumí – finanční analogii však odmítá pochopit. A je v Evropě bohužel spíše pravidlem než výjimkou.

Dále je zde seznam dalších hloupých návrhů včetně daně z finančních transakcí (ne, krize nevznikla na burze, ale v úvěrových odděleních bank, kterých by se tato daň neměla týkat), společného evropského dluhopisu (pozvánka k morálnímu hazardu tisíciletí), harmonizace daní (líbil by se vám daňový monopol Evropské komise, když se vám zároveň nelíbí energetický monopol největší české firmy?!).

K názoru, že Evropa potřebuje zredukovat masy neproduktivních trubců placených státem a začít opět kapitalisticky pracovat, se mnoho politiků nehlásí. Ani mezi voliči tato idea příliš nerezonuje.

Krize teoretiků

Co říká na krizi ekonomická teorie? Dobrá otázka! Hovoříme-li o krizích Evropy a Ameriky, můžeme si povšimnout jedné pozoruhodnosti. Varování bylo k dispozici včas. Americký španělsky mluvící realitní makléř José Luis Semidey, který měl pravidelnou rozhlasovou relaci, hovořil včas o lavině zoufalých telefonátů, žádajících o pomoc s hypotékami. „Začalo to v roce 2005,“ tvrdil Semidey v březnu 2007, „a to nejhorší teprve přijde.“

Přišlo. Semidey nebyl sám, kdo varoval, podobných hlasů byly v roce 2007 plné každé americké noviny. Vzniká otázka – kde zůstali všichni ti slovutní profesoři financí a ekonomie? Co dělali, když se blížila krize? Jak to, že nevarovali své žáky nebo bývalé kolegy, kteří pracovali v regulatorních orgánech a centrálních bankách? A vůbec, k čemu je dobrá celá ekonomická teorie, když nemá ani tolik prognostické síly jako rozhlasový pořad hispánského realitního makléře?!

Argumenty na obhajobu se hledají velice těžko.

Co je pro akademické ekonomy obzvláště trpké, je fakt, že nejvíce pohořelo zdánlivě nejvědečtější odvětví ekonomie: ekonometrie, vysoce matematizovaná disciplína, jejímž cílem je předvídat budoucnost na základě analýzy časových řad. Na jednom z úvodních zasedání Národní ekonomické rady vlády začátkem roku 2009 zazněla otázka, co říkají matematické modely ministerstva financí. „Naše modely nejsou konstruovány pro takovéto situace,“ zněla památná odpověď.

 James Galbraith, ekonom z University of Texas, prohlásil: „Je to ohromná skvrna na pověsti této profese. Ekonomů jsou tisíce, většina z nich učí. A většina z nich učí teorii, která se ukázala být ve své podstatě neužitečná.“ Královna Alžběta II. položila během návštěvy London School of Economics otázku, proč ekonomové nevarovali včas. Obdržela obšírnou písemnou odpověď, z níž lze citovat:

„Rizikový management byl považován za důležitou část finančních trhů. Jedna z našich největších bank, nyní znárodněná kvůli ztrátám, měla 4000 rizikových manažerů. Bylo však obtížné vidět riziko systému jako celek ve srovnání s hodnocení rizika jednotlivého finančního nástroje nebo půjčky. Rizikové kalkulace byly obvykle omezeny na určité výseče finanční aktivity. Věnovaly se jim nejlepší matematické mozky naší země i zahraničí. Ale tyto mozky nedokázaly vidět celkový obraz skutečnosti.“ Pokud jste váhali, zdali dosavadní ekonomická teorie není náhodou chybná ve své podstatě, zde je potvrzení, které podepsali profesor Tim Besley a profesor Peter Hennessy jménem British Academy.

Odpověď na otázku ohledně užitečnosti ekonomie však nelze shrnout do konstatování „je to pseudověda pro kočku“. Skutečností zůstává, že od 30. let ekonomie udělala přece jen pokrok. Nikoli ve včasné diagnóze finančních krizí nebo hospodářských recesí, ale v pochopení jejich mechanismu a možné léčby.

Jaký je mechanismus většiny hospodářských recesí? A proč je takový problém je předpovídat?

Na podzim roku 2007 vydal profesor Edward Leamer článek zvaný Housing IS the Business Cycle (Bydlení JE hospodářský cyklus). Osm z deseti poválečných recesí v USA mělo kořeny v nemovitostech. Včetně té jedenácté, která začala pár měsíců po publikování Leamerova článku. Proč? V bydlení (a v nemovitostech obecně) se točí hodně peněz, je to druh podnikání, které je vysoce závislé na bankovních úvěrech a které má vysokou míru setrvačnosti. Jsou zde největší předpoklady pro vznik spekulativních bublin a následných depresí.

Co je zvláště zajímavé: sám profesor Leamer nejenže nepředvídal začátek americké recese, ale dokonce recesi nepoznal ani na jaře 2008, kdy už dávno byla v průběhu. Recese začala v prosinci 2007 – a teprve v prosinci 2008 ji NBER (Národní úřad pro ekonomický výzkum) oficiálně oznámil. Výborný teoretik ještě nemusí být skvělý praktik. Kdyby tomu tak bylo, profesoři financí by byli nejbohatšími lidmi na světě.

Tím není řečeno, že by akademičtí ekonomové byli zbyteční. Kdyby Milton Friedman nesepsal geniální analýzu velké světové krize ve 30. letech, pravděpodobně bychom byli odsouzeni opakovat ji znovu. Ekonomie jakožto věda tedy má svoji hodnotu. Stojí za to číst teoretické práce významných ekonomů, zejména těch, kteří analyzují historické jevy z ekonomického hlediska jako Friedman. Dokonce i ekonometrie může být někdy užitečná.

Dalekohled do Orientu

Pokud vás ovšem zajímá, zda se blíží recese nebo bankovní krize, raději se zeptejte realitního makléře. Pokud odpoví, že po bytech je hlad, ceny rostou a banky poskytují hypotéky na běžícím pásu, ekonomika se nachází ve fázi expanze. Pokud však nabídka nemovitostí převyšuje poptávku, ceny stagnují či klesají a rostoucí počet klientů má problém se splátkami, pak je recese na obzoru a dost možná i bankovní krize. A kde bude krize příště? Objem bankovních úvěrů v Číně vzrostl od léta 2008 to léta 2012 o 106,9 procenta. Aby si Čína udržela své tempo růstu, musel by objem čínských úvěrů růst doslova ostošest každé čtyři roky.

To není dost dobře možné. Bankovní expanze dosáhne jednou vrcholu. Pokud jde o nemovitosti, ptejte se čínských makléřů. Budoucí kandidát na krizi je zřejmý.

Psáno pro Lidové noviny

 

Pavel Kohout

Pavel Kohout

Pracoval postupně pro PPF investiční společnost, Komero, ING Investment Management a PPF. V letech 2002–2003 působil jako člen sboru poradců ministra financí Bohuslava Sobotky (ČSSD), od roku 2004 do roku 2006 byl členem... Více o autorovi.

Komentáře

Celkem 8 komentářů v diskuzi

Při poskytování služeb nám pomáhají soubory cookie. Používáním našich služeb nám k tomu udělujete souhlas. Další informace.

OK