Euro stabilitu nepřináší

Termín „deflace“ – pokles cen, na rozdíl od inflace – byl během poválečného období většinou používán spíše v pojednáních o ekonomické historii než v praxi. Období od roku 1945 až do devadesátých let bylo jednou velkou a dlouhotrvající inflační epizodou. Běžný člověk o deflaci nemusel v životě ani slyšet.

Proč? Deflace se zapsala do dějin svým spojením s „velkou depresí“ třicátých let. Od roku 1929 do roku 1933 poklesl americký index spotřebitelských cen o 27 procent, a kdyby tehdejší Československo vedlo statistiky inflace, dost možná bychom dosáhli ještě hlubšího poklesu cen. Proč klesají ceny během recese či deprese? Pokles poptávky má přirozeně za následek pokles cen.

Deflace zvýhodňuje věřitele, protože reálná hodnota dluhů roste. Tato výhoda je ovšem jen zdánlivá: nárůst reálné hodnoty dluhů znesnadňuje situaci dlužníků. Mnoho z nich upadne do platební neschopnosti. Roste počet platebních neschopností a klesá ochota bank půjčovat. Objem peněz v oběhu proto klesá, což vede dále k deflaci – a můžeme se vrátit na začátek odstavce.

Roztáčí se tzv. deflační spirála, z níž mají hrůzu politici i ekonomové. Všechny centrální banky dodržují pravidlo: je-li na výběr mezi inflací a deflací, pak inflace je menší zlo. V převážně inflačním poválečném období nebylo třeba toto dilema řešit. Až koncem devadesátých let se obavy z deflace začaly vracet. Jedno z čísel časopisu The Economist z roku 1999 nese na titulní straně obrázek temné postavy v kápi a s kosou, na jejíž čepeli se skví nápis DEFLATION.

V roce 1999 šlo o falešný poplach. Mírná deflace byla způsobena poklesem světových cen díky rozmachu mezinárodního obchodu a dočasně velmi nízkým cenám ropy a surovin. Nicméně centrální bankéři vzali hrozbu vážně. Nově založená Evropská centrální banka za žádnou cenu nechtěla, aby bylo uvedení eura spojeno s recesí. Začala proto již zpočátku velmi razantně pumpovat peníze do ekonomiky. Objem peněz v ekonomice eurozóny vzrostl během let 1999–2009 o téměř 134 procent (podle údajů za srpen, měnový agregát M1). To odpovídá hodnotě 8,87 procenta ročně.

Je jasné, že když objem peněz v ekonomice je každoročně „přifouknut“ o téměř devět procent, hrozí spíše inflace než deflace. V lednu 1999 vzrostl objem peněz o 15 procent – tolik se centrální bankéři ve Frankfurtu báli deflace! Během následujících let tempo poněkud zvolnila, ale i tak se nafukovala peněžní bublina. V období 2003–2006 rovněž převládal dvojciferný růst měnového ukazatele M1. A když roste objem hotovosti (kterou M1 měří), je jen otázkou času, kdy poroste i objem úvěrů.

Evropská měnová expanze z let 2003–2006 se projevila na úvěrovém boomu se zhruba dvouletým zpožděním. Rekordní růst úvěrů nastal v září 2006, kdy jejich objem rostl tempem 11,4 procenta meziročně. To byla opravdu vysoká úvěrová inflace – největší, kam až evropské statistiky sahají, tj. od roku 1991. Ještě během prvního pololetí 2008 evropské banky hýřily ochotou půjčovat – až do června trval dvojciferný úvěrový růst.

Úvěrová inflace v EU byla příjemná, dokud trvala. Bruselští hodnostáři se plácali po zádech a Vladimír Špidla chválil, jak se evropský sociální model vypořádal s nezaměstnaností. Pak úvěrová bublina praskla a s ní i iluze o evropském sociálním modelu.

Na míru střižená politika ECB Tím se dostáváme do současnosti. Uvedená čísla ukazují, že bankéři z Frankfurtu pumpovali peníze do ekonomiky příliš rychle. Ale poslední dostupná čísla ze srpna 2009 ukazují, že úvěry poskytnuté bankami soukromému sektoru rostou tempem pouhých 0,07 procenta meziročně, což je pro změnu nejnižší číslo od roku 1991. A jaká je reakce ECB? Další pumpování peněz: o 14,2 procenta meziročně. Další bublina je právě v procesu nafukování.

Za pár let se bude opět nadšeně psát o úžasném zmrtvýchvstání evropské ekonomiky. Pak může přijít další krize. Čísla totiž přesvědčivě ukazují, že nikdy nebyly úvěrové trhy tak kolísavé jako po zavedení eura. Společná měna evidentně nepřispěla k větší stabilitě evropské ekonomiky. Odstranění měnového rizika bylo doprovázeno zvýšením proměnlivosti objemu úvěrů, což je pro ekonomickou stabilitu mnohem horší než kurzová volatilita.

Toto zjištění platí více než dvojnásob pro okrajové ekonomiky eurozóny. Politika ECB je na míru střižena Německu a Francii. Vyhovuje i Nizozemsku, Belgii, Rakousku a Itálii, ale již ne Španělsku nebo Irsku. Posledním dvěma uvedeným zemím přineslo euro největší úvěrový boom v novodobých dějinách, ale i největší krizi. A to ani nemluvíme o ekonomikách s pevnou vazbou měn na euro: Litva, Lotyšsko, Estonsko...

Autor je ředitel strategie Partners.

Psáno pro Lidové noviny.

Foto: Profimedia.cz