Používáte nástroj pro blokování reklamy. Pokud nám chcete pomoci, vypněte si blokování reklamy na našem webu. Zde najdete jednoduchý návod. Děkujeme.

A bude hůř?

Očekávám další výrazné ztráty bank v roce 2008. Pokud by banky narazily během let 2008 a 2009 na neochotu k dalším investicím, půjde opravdu do tuhého.

Investiční analytik Jan Dvořák pokračuje v polemice s názory Pavla Kohouta, publikovanými v článku Psychologie a burzovní barometr. Autor doplňuje argumenty, jež uvedl v článku Re: Psychologie a burzovní barometr, kde najdete také reakci Pavla Kohouta.

S recesí ve stavebnictví souhlasím. S čím ale nesouhlasím, je vaše hodnocení stávajících bankovních problémů. Podle mne jsou problémy bank mnohem závažnějšího rázu. A to nejen u nesplácení hypotéčních úvěrů. Tam zatím situace opravdu není kritická. Přesto však poměr bankovních rezerv k poskytnutým úvěrům je na desetiletých minimech.  Ale popořadě.

Nejprve k nespláceným úvěrům: Co se týče kvality úvěrového portfolia, celková delikvence zatím opravdu nevypadá nijak hrozivě.  Má to však velké ALE. 

Delikvence prime ARM hypoték (hypotéky s proměnlivou sazbou) jsou necelá 4 % (u subprime ARM hypoték je to dokonce 15 %), ale díky rozsahu trhu to dělá bankám problémy.  ARM hypotéky představovaly v posledních letech většinu uzavíraných hypoték.

Polovina neplatičů prime hypoték měla hypotéky s pohyblivou sazbou nebo jenom se splátkou úroků, někdy ani to ne. Jistina se dokonce navyšovala. Konkrétně: 75 % lidí s ARM platilo pouze minimální splátky, které ani nepokrývaly úroky, a 88 % těchto úvěrů bylo poskytnutu BEZ doložení příjmů. 

No a teď přichází doba přechodu na standardní podmínky. Refinancování v dnešní době nepřichází v úvahu. Takže rázem jim splátky vyskočily třeba i o 100 % nebo i více, a to oni nezvládají.

Během prvních šesti měsíců roku 2008 čeká na nové stanovení úrokové sazby a přechod na standardní režim splátek téměř 700 miliard dolarů z hypoték typu „plaťte pouze úroky". Z toho o subprime hypotéky se jedná v případě cca 200 miliard.

Do hry vstupuje i cena nemovitostí. Zdůvodnění, proč nesplácení je závislé na ceně domu, je dáno konstrukcí hypoték na 2+28 resp. 3+27 let. Po dvou či třech letech (tedy v současné době) dochází k velkému přecenění hypotéky a jednání o nových podmínkách. Viz nedávnou analýzu Bostonského Fedu.

Navíc, snižování úroků Fedem od léta roku 2007 se do sazeb pro refinancování hypoték nijak výrazně nepromítlo.

Při prvotním poskytování úvěru byly podmínky daleko benevolentnější. Šlo o nalákání klientů a pracovalo se s vyššími cenami nemovitostí. Podle mne lidé sázeli na rostoucí ceny nemovitostí. A na to, že až přijde doba splácení jistiny, oni svůj úvěr prostě přefinancují jiným podobným a opět budou platit jenom úroky. No a finální splátka měla být kryta prodejem zhodnocené nemovitosti.

Teď ale banka zřejmě bude chtít, aby aktuální cena domu/zástavy byla např. o 10 až 20 procent vyšší než hodnota úvěru. Pokud tato podmínka nebude splněna, bude banka možná požadovat splacení části úvěru nebo jiné zajištění, aby hodnota zástavy byla o oněch x procent větší než úvěr. A velké množství lidí nebude schopno tuto podmínku splnit.

Kdyby ceny nemovitostí pokračovaly v růstu, výše uvedený problém s refinancováním by nenastal. Proto může pokles cen domů způsobit zvýšení nesplácení hypoték.  Prostě business plán, který nevyšel. Byl postaven pro býčí trh nemovitostí a politiku "nulových" sazeb na základě minulosti.

Na kvalitu, nebo spíše benevolenci v poskytování úvěrů, ukazuje následující: kdyby Countrywide uplatňovala v letech 2005 a 2006 stejná kritéria pro hodnocení úvěrů jako koncem roku 2007, musely by v roce 2006 odmítnout 89 % schválených půjček a v roce 2005 pak 83 % schválených půjček s pohyblivou úrokovou sazbou. 

Skutečným klíčem k (ne)zdraví bank jsou však podle mého názoru deriváty, jejichž objem v posledních letech raketově roste a v současné době dosahuje stovek biliónů (v americké angličtině jde o triliony) dolarů.

Jedním z velkých problémů bankovních derivátů je také skutečnost, že banky mohou tratit i na papírově ziskových pozicích. To je možné proto, že pouze zhruba desetina jejich derivátových pozic jsou kontrakty obchodovatelné na burzách.

Zbylých 90 % jsou kontrakty uzavřené přímo s jiným subjektem a jejich plnění je tak závislé na solventnosti protistrany. Jestliže z důvodů špatných investic zkrachuje protistrana, banka nemá jak realizovat své zisky a utrpí reálnou ztrátu, i když dosud vykazovala papírový zisk (t.j. stála na správné straně spekulace).

Ke dnu tak paradoxně může jít i banka, která investovala správně, ale její protistranou byli ti, co investovali velmi špatně (ztrátové kontrakty výrazně převyšovaly ty ziskové). Toto riziko protistrany bude podle mého názoru jedním z dominantních rizik roku 2008.

Další významné riziko je ukryto v ocenění aktiv.  V rozvahách bank je totiž velké množství aktiv bez jakékoliv tržní ceny. Podle FAS 157 jsou banky a ostatní finanční instituce nuceny od listopadu 2007 členit své pozice do tří skupin podle toho, jak je oceňují:

  • zda mají finanční instrumenty stanovenu cenu na veřejném trhu (Level 1)
  • zda mají cenu stanovenu s protistranou (Level 2)
  • zda dokonce žádná objektivní tržní cena neexistuje a instrumenty jsou oceněny jenom interním modelem banky (Level 3)

Některé banky (např. Goldman Sachs, Citibank nebo třeba Bear Stearns) mají v cenných papírech oceněných pouze vlastním modelem bez jakékoliv skutečné tržní ceny (Level 3) větší množství prostředků, než je jejich vlastní kapitál – údaje pochází právě z listopadu 2007. Tomu neříkám bezpečná banka, když pro aktiva v hodnotě převyšující vlastní kapitál banka nezná skutečnou tržní cenu. 

Stanovení ratingů pro CDO je kapitolou samou pro sebe a zaslouží si detailnější rozbor, výrazně přesahující rozsah tohoto příspěvku. Delikvence CDO s daným ratingem je totiž několikanásobně větší než u jednotlivých půjček shodného ratingu. Na první pohled je tak zde rozpor.

Skutečnou rozbuškou bankovních problémů může být špatná finanční situace společností MBIA a Ambac. Podle některých názorů budou pro udržení ratingu AAA potřebovat desítky miliard dolarů. 

Jakékoliv snížení jejich ratingu bude znamenat automatické snížení ratingu pro jimi garantované dluhopisy. Každé snížení ratingu o jeden stupeň bude znamenat snížení hodnoty garantovaných bondů (a tím i ztráty bank a dalších vlastníků) v řádu miliard dolarů.

Rizika v rozvahách či podrozvahách se postupně kumulují. Najednou se změní situace, stane se něco, co se dle pravděpodobnostních výpočtů má stát jednou za miliardu let, s čím tudíž modely nepočítaly. 

Tyto modely pak rázem přestanou fungovat, z hráze vypadne první kamínek, objeví se první průsak... a jsme tam, kde jsme (nebo ještě lépe - kde budeme v roce 2008). 

Problematika dopadů nečekaných (málo pravděpodobných událostí) je názorně rozebrána v následující knize: Nassim Nicholas Taleb: The Black Swan. The Impact of the Highly Improbable. Doporučuji k přečtení.

První průsaky se banky zatím snaží "flikovat" emisemi dalších akcií či podřízeného dluhu.Ty nakupují zejména Sovereign Wealth Funds. Teď jde jenom o to, jaké limity pro investice do bankovního sektoru mají tito zahraniční investoři nastaveny.
 
Očekávám další výrazné ztráty bank v roce 2008. Pokud by banky narazily během let 2008 a 2009 na neochotu k dalším investicím, půjde opravdu do tuhého a budou následovat velmi tvrdá vyjednávání o podmínkách investic. No, uvidíme časem.

Na závěr si dovolím upozornit, že vzhledem k pravidlům kapitálové přiměřenosti bank je třeba poměřovat velikost ztrát nikoliv k aktivům bank, nýbrž k jejich vlastnímu kapitálu (nejlépe Tier 1).

Pozornosti doporučuji také potenciálně velké ztráty bank plynoucí z možného downgradu ratingu CP v objemu přes 500 mld USD, viz Bloomberg.

Komentáře

Celkem 2 komentáře v diskuzi

Při poskytování služeb nám pomáhají soubory cookie. Používáním našich služeb nám k tomu udělujete souhlas. Další informace.

OK